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董勝與光大證券股份有限公司證券內(nèi)幕交易責(zé)任糾紛一案民事判決書
時間：2020年04月09日 來源： 作者： 瀏覽次數(shù)：2025 收藏[0]上海市高級人民法院
民 事 判 決 書
（2016）滬民終336號
上訴人（原審原告）：董勝，男。
委托訴訟代理人：王建徽，福建方圓統(tǒng)一律師事務(wù)所律師。
委托訴訟代理人：林輝，福建方圓統(tǒng)一律師事務(wù)所律師。
被上訴人（原審被告）：光大證券股份有限公司。
法定代表人：薛峰，該公司總裁。
委托訴訟代理人：劉凌云，北京市金杜律師事務(wù)所上海分所律師。
委托訴訟代理人：李阿敏，北京市金杜律師事務(wù)所上海分所律師。
上訴人董勝因與被上訴人光大證券股份有限公司(以下簡稱“光大證券公司”)證券內(nèi)幕交易責(zé)任糾紛一案，不服上海市第二中級人民法院(2014)滬二中民六(商)初字第136號民事判決，向本院提出上訴。本院于2016年8月11日立案后，依法組成合議庭，開庭進行了審理。雙方當事人的委托訴訟代理人到庭參加訴訟。本案現(xiàn)已審理終結(jié)。
董勝上訴請求：撤銷一審判決，改判被上訴人賠償上訴人經(jīng)濟損失人民幣43,508.94元（以下幣種均為人民幣）。訴訟費用全部由被上訴人承擔。事實和理由：上訴人交易“宏源證券”所受損失與被上訴人的內(nèi)幕交易行為之間具有因果關(guān)系。當日被上訴人的錯單交易導(dǎo)致各大指數(shù)快速上漲，市場參與人員普遍判斷可能有重大利好消息，上訴人也基于同樣理由參與交易。因被上訴人于當日下午的內(nèi)幕交易行為，又導(dǎo)致各大指數(shù)迅速下跌，而上訴人無法在當日賣出證券，從而遭受損失。此外，證券市場侵權(quán)具有明顯的主觀惡性，應(yīng)當適用懲罰性賠償。
光大證券公司辯稱，不同意上訴人的全部上訴請求。根據(jù)中國證監(jiān)會的行政處罰決定書，光大證券公司只有下午的時間段構(gòu)成內(nèi)幕交易。上訴人交易的證券亦不屬于與內(nèi)幕交易直接相關(guān)的證券品種。因此，被上訴人無需對上訴人承擔賠償責(zé)任。
一審法院認定事實：中國證監(jiān)會在[2013]59號行政處罰決定書中認定：2013年8月16日11時05分，光大證券公司在進行交易型開放式指數(shù)基金申贖套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元。經(jīng)測算，180ETF與滬深300指數(shù)在2013年1月4日至8月21日期間的相關(guān)系數(shù)達99.82%，即巨量申購和成交180ETF成份股對滬深300指數(shù)，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均產(chǎn)生重大影響。同時，巨量申購和成交可能對投資者判斷產(chǎn)生重大影響，從而對滬深300指數(shù)，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格產(chǎn)生重大影響。根據(jù)《中華人民共和國證券法》（以下簡稱《證券法》）第七十五條第二款第(八)項和《期貨交易管理條例》第八十二條第(十一)項的規(guī)定，“光大證券公司在進行ETF套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元”為內(nèi)幕信息。光大證券公司是《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條所規(guī)定的內(nèi)幕信息知情人。上述內(nèi)幕信息自當日11時05分交易時產(chǎn)生，至當日14時22分光大證券公司發(fā)布公告時公開。
同日不晚于11時40分，徐浩明召集楊赤忠、沈詩光和楊劍波開會，達成通過做空股指期貨、賣出ETF對沖風(fēng)險的意見，并讓楊劍波負責(zé)實施。因此，光大證券公司知悉內(nèi)幕信息的時間不晚于當日11時40分。
當日13時，光大證券公司稱因重大事項停牌。當日14時22分，光大證券公司發(fā)布公告，稱“公司策略投資部自營業(yè)務(wù)在使用其獨立套利系統(tǒng)時出現(xiàn)問題?！钡诋斎?3時開市后，光大證券公司即通過賣空股指期貨、賣出ETF對沖風(fēng)險，至14時22分，賣出股指期貨空頭合約IF1309、IF1312共計6,240張，合約價值43.8億元，獲利74,143,471.45元；賣出180ETF共計2.63億份，價值1.35億元，賣出50ETF共計6.89億份，價值12.8億元，合計規(guī)避損失13,070,806.63元。
光大證券公司在內(nèi)幕信息公開前將所持股票轉(zhuǎn)換為ETF賣出和賣出股指期貨空頭合約的交易，構(gòu)成《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條所述內(nèi)幕交易行為。徐浩明為直接負責(zé)的主管人員，楊赤忠、沈詩光、楊劍波為其他直接責(zé)任人員。
對于上述事實，中國證監(jiān)會認為：光大證券公司因程序錯誤以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元，可能影響投資者判斷，對滬深300指數(shù)，180ETF、50ETF和股指期貨合約價格均可能產(chǎn)生重大影響，同時這一信息在一段時間內(nèi)處于未公布狀態(tài)，符合內(nèi)幕信息特征。中國證監(jiān)會據(jù)此依法認定其為內(nèi)幕信息。光大證券公司自身就是信息產(chǎn)生的主體，對內(nèi)幕信息知情。按照光大證券公司《策略投資部業(yè)務(wù)管理制度》的規(guī)定和策略投資的原理，光大證券公司可以進行正常的對沖交易，但是光大證券公司決策層了解相關(guān)事件的重大性之后，在沒有向社會公開之前進行的交易，并非針對可能遇到的風(fēng)險進行一般對沖交易的既定安排，而是利用內(nèi)幕信息進行的交易。此時公司具有進行內(nèi)幕交易的主觀故意，符合《證券法》中“利用”要件，應(yīng)當認定為內(nèi)幕交易。光大證券公司內(nèi)幕交易行為性質(zhì)惡劣，影響重大，對市場造成了嚴重影響，應(yīng)當依法予以處罰。據(jù)此，中國證監(jiān)會決定沒收光大證券公司ETF內(nèi)幕交易違法所得13,070,806.63元，并處以違法所得5倍的罰款；沒收光大證券公司股指期貨內(nèi)幕交易違法所得74,143,471.45元，并處以違法所得5倍的罰款。上述兩項罰沒款共計523,285,668.48元。此外，中國證監(jiān)會對于徐浩明、楊劍波等相關(guān)責(zé)任人員還給予警告并處以罰款。
作為被行政處罰對象，楊劍波不服上述行政處罰決定，向北京市第一中級人民法院起訴中國證監(jiān)會，請求該院撤銷上述處罰決定中對其作出的處罰。經(jīng)過審理，北京市第一中級人民法院于2014年12月作出(2014)一中行初字第2438號行政判決，駁回楊劍波的訴訟請求。楊劍波不服上訴至北京市高級人民法院，北京市高級人民法院于2015年5月判決駁回上訴，維持原判。
中國證監(jiān)會在[2013]59號行政處罰決定書中認定：2013年8月16日11時05分，光大證券公司在進行交易型開放式指數(shù)基金申贖套利交易時，因程序錯誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實際成交72.7億元。11時59分左右光大證券公司董事會秘書梅鍵在與大智慧記者高欣通話時否認了市場上“光大證券自營盤70億元烏龍指”的傳聞，而此時梅鍵對相關(guān)情況并不知悉。隨后，高欣發(fā)布《光大證券就自營盤70億烏龍傳聞回應(yīng)：子虛烏有》一文。12時13分，梅鍵向高欣表示需進一步核查情況，要求刪除文章。但此時該文已無法撤回，于12時47分發(fā)布并被其他各大互聯(lián)網(wǎng)門戶網(wǎng)站轉(zhuǎn)載。梅鍵的相關(guān)行為違反了《證券法》第七十八條第二款關(guān)于禁止信息誤導(dǎo)的規(guī)定。中國證監(jiān)會認為，梅鍵作為光大證券公司董事會秘書，在對具體事實不知情的情況下，明知對方為新聞記者，輕率地對未經(jīng)核實的信息予以否認，構(gòu)成信息誤導(dǎo)。大智慧當日13時04分發(fā)布的報道與光大證券公司13時公告的“重要事項未公開，8月16日下午停牌”內(nèi)容基本一致，未披露當天上午交易的真實原因，不能視為對大智慧于當日12時47分發(fā)布信息的更正。據(jù)此，中國證監(jiān)會決定責(zé)令梅鍵改正，并處以20萬元罰款。
光大證券公司2013年7月修訂的《策略投資部業(yè)務(wù)管理制度》第3章第3.1條第15項關(guān)于市場中性策略型交易管理制度指引規(guī)定：“如果因市場出現(xiàn)流動性急劇下降、市場壓力、系統(tǒng)故障、以及其他原因而導(dǎo)致交易異常，應(yīng)考慮采用合適的對沖工具(包括但不限于股指期貨、ETF等)及時控制風(fēng)險，進行對沖交易，以保證部門整體風(fēng)險敞口處于可控范圍，保持市場中性”。
當日11時32分，21世紀網(wǎng)刊發(fā)了標題為《A股暴漲：光大證券自營盤70億烏龍指》的報道稱：“據(jù)21世紀網(wǎng)獨家獲悉，今天上午的A股暴漲，源于光大證券公司自營盤70億的烏龍指。對上述消息，光大證券公司董秘梅鍵對大智慧通訊社表示自營盤70億烏龍純屬子虛烏有。光大證券公司權(quán)威人士對大智慧通訊社表示，有上述相關(guān)傳聞?wù)f明他們不了解光大證券公司嚴格的風(fēng)控，不可能存在70億元烏龍情況，稱傳聞純屬子虛烏有。21世紀網(wǎng)已從多個渠道獲悉，上午巨額買盤的資金的確是走的光大證券公司自營席位的通道”。該報道隨后由多家網(wǎng)站轉(zhuǎn)載。
當日13時，光大證券公司因重要事項未公告，向上海證券交易所申請臨時停牌，該消息隨后由多家網(wǎng)站轉(zhuǎn)載。
當日內(nèi)幕交易時間段內(nèi)，光大證券公司交易的IF1309合約6,077張，與該時間段市場總成交量437,499張相比所占比例為1.39%，交易的IF1312合約163張，與該時間段市場總成交量9,065張相比所占比例為1.80%。
上訴人在國信證券某營業(yè)部開立賬戶進行交易。本案中，上訴人訴請所涉及的具體交易情況如下，其交易品種“宏源證券”當時系滬深300指數(shù)成份股。
序號
買賣方向
股數(shù)
成交價
成交時間
交易品種
A
買入
59000
9.759
2013年8月16日13:11
宏源證券
B
賣出
59000
9.04
2013年8月19日10:13
宏源證券
一審法院就以下爭議問題做出認定：
一、光大證券公司是否存在內(nèi)幕交易行為
對此，被上訴人認為中國證監(jiān)會已經(jīng)作出行政處罰決定，確認光大證券公司的行為構(gòu)成內(nèi)幕交易，該行政處罰決定未被推翻。上訴人光大證券公司認為，其行為不構(gòu)成內(nèi)幕交易。光大證券公司錯單交易影響的是整個證券市場，不應(yīng)屬于證券市場的內(nèi)幕信息。由于光大證券公司異常交易發(fā)生在證券市場，因此也不構(gòu)成期貨市場的內(nèi)幕信息。錯單交易信息在當日11時32分即在各媒體披露，不具有“未公開性”。光大證券公司于當日13時申請臨時停牌并發(fā)布提示性公告，對投資者和整個市場已經(jīng)產(chǎn)生了提示性作用。另外，被處罰對象之一楊劍波也已經(jīng)提出行政訴訟，訴訟結(jié)果有可能影響本案定性。
一審法院認為，首先，中國證監(jiān)會在[2013]59號行政處罰決定書中已經(jīng)認定，光大證券公司在內(nèi)幕信息公開前將所持股票轉(zhuǎn)換為ETF賣出和賣出股指期貨空頭合約的交易，構(gòu)成《證券法》第二百零二條和《期貨交易管理條例》第七十條所述內(nèi)幕交易行為。而且光大證券公司作為被行政處罰的對象，并未針對該處罰決定提起相應(yīng)的行政訴訟，應(yīng)視為認同該處罰決定。其次，楊劍波提出的行政訴訟，相關(guān)法院審理之后，認為被訴行政處罰認定事實清楚，作出處罰決定的程序合法，一、二審判決駁回了楊劍波的訴請。上述行政及司法認定，具有約束力，據(jù)此確認光大證券公司存在內(nèi)幕交易行為。
本案中，光大證券公司還提出，媒體已經(jīng)披露了錯單交易信息，信息已經(jīng)公開，主要依據(jù)是當日11時32分21世紀網(wǎng)刊所發(fā)表的《A股暴漲：光大證券自營盤70億烏龍指》報道以及相關(guān)網(wǎng)站轉(zhuǎn)載。一審法院認為這一問題既涉及到內(nèi)幕交易是否構(gòu)成的認定，也涉及到投資者損失因果關(guān)系的認定，應(yīng)當加以審查。鑒于中國證監(jiān)會行政處罰中并未涉及該情節(jié)，一審法院認定如下：首先，從報道的主體來看，該報道并非由光大證券公司主動披露，而是由財經(jīng)媒體自主報道，不能視為光大證券公司履行了法律法規(guī)以及證券監(jiān)管部門、證券交易所要求的公開披露義務(wù)。其次，從報道的消息來源來看，該報道提及“獨家獲悉”，該用語往往體現(xiàn)了財經(jīng)媒體報道的消息來源為私下、非公開渠道，未經(jīng)官方確認，不具有權(quán)威性，受眾未必對此產(chǎn)生信賴。再次，從報道的內(nèi)容來看，該報道既提到了A股暴漲原因為“烏龍指”，同時也提到了光大證券公司董秘梅鍵稱“烏龍純屬子虛烏有”，對同一件事件的兩種截然不同觀點均予以報道，只能為受眾提供參考，受眾無法從中得到準確答案?；谝陨显?，不能視為內(nèi)幕信息已經(jīng)具有公開性。
二、光大證券公司作為內(nèi)幕交易行為人是否具有主觀過錯
被上訴人認為，光大證券公司在錯單交易發(fā)生后，不及時披露相關(guān)情況造成信息誤導(dǎo)，還違法進行內(nèi)幕交易行為，具有主觀過錯。光大證券公司認為，首先，錯單交易發(fā)生時，光大證券公司根本無法判斷錯單信息屬于整個證券和期貨市場的內(nèi)幕信息，并非故意隱瞞。光大證券公司于14時22分對錯單交易事件進行了公告。從事件發(fā)生到公告間隔只有三個多小時，完全符合我國《上市公司信息披露管理辦法》第七十一條對信息披露及時性的標準。其次，錯單交易發(fā)生后，光大證券公司進行對沖交易，該交易行為是根據(jù)既定的、公開的交易策略和《策略投資部業(yè)務(wù)管理制度》進行的，具有合規(guī)性和正當性。
一審法院認為，首先，光大證券公司的錯單交易行為引起市場暴漲，可能影響投資者判斷，對市場上眾多的交易品種價格可能產(chǎn)生影響。暫且拋開對市場的影響，光大證券公司應(yīng)認識到該信息至少對于光大證券公司本身股票價格的重要影響，因為錯單成交量巨大，作為自營業(yè)務(wù)，足以對光大證券公司的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生重大影響，并且因當天的交割結(jié)算會引發(fā)巨額債務(wù)。此類事件已經(jīng)成為《證券法》第六十七條所規(guī)定的可能對上市公司股票交易價格產(chǎn)生較大影響的重大事件，在這種情況下，無論是否能夠判斷該信息為內(nèi)幕信息，無論是否進行對沖交易，均應(yīng)“立即”披露。一審法院認為，“立即”，根據(jù)《現(xiàn)代漢語詞典》的解釋，為立刻、馬上，緊接著某個時候，應(yīng)當是一個較短的時間段。本案中，應(yīng)考慮兩方面的因素。第一，從技術(shù)層面而言，考慮到目前傳播溝通技術(shù)的便捷性，光大證券公司有足夠的時間在下午13時開市前在監(jiān)管部門指定媒體以及其他媒體平臺廣而告之，比如光大證券公司因重要事項未公開向上海證券交易所申請臨時停牌，上海證券交易所也在當日13：00發(fā)布了盤中停牌提示性信息。這說明“立即披露”在技術(shù)上無任何障礙。第二，從主觀層面而言，根據(jù)查明的事實，當日11時40分，光大證券公司已經(jīng)開會準備進行對沖，這說明光大證券公司此時完全知曉其上午的交易屬于錯單交易，因此才有對沖交易的需要。在此時真相已經(jīng)明了的情況下，光大證券公司完全可以立即披露，但光大證券公司并未遵守監(jiān)管部門的信息披露要求，而是實施對沖交易以規(guī)避自己的損失，主觀上具有過錯。
至于光大證券公司提出，光大證券公司進行的對沖交易是根據(jù)既定的、公開的交易策略和《策略投資部業(yè)務(wù)管理制度》進行的，具有合規(guī)性和正當性。一審法院認為，任何公司的內(nèi)部規(guī)定均不能違反國家的法律規(guī)定，如果違反，應(yīng)承擔相應(yīng)的法律責(zé)任。對沖交易策略本身并不違法，即便因系統(tǒng)故障引起的微量錯單交易，可以通過對沖交易規(guī)避損失，但在特定情況下，尤其是本案中因巨量錯單交易進而產(chǎn)生內(nèi)幕信息的情況下，因為國家法律法規(guī)、監(jiān)管部門的要求，此時公司就具有更高的義務(wù)來確保自己的行為合法，而不僅僅是考慮公司內(nèi)部的規(guī)定。因此，光大證券公司以存在公司內(nèi)部規(guī)定為由主張其無過錯，法院不予支持。
三、上訴人經(jīng)濟損失與光大證券公司內(nèi)幕交易是否存在因果關(guān)系
上訴人認為，其所交易的品種因光大證券公司的對沖行為造成價格下跌，因此其經(jīng)濟損失與光大證券公司內(nèi)幕交易自然存在因果關(guān)系。光大證券公司認為，從光大證券公司對沖的總成交量、交易手法、市場價格變化來看，均不會影響市場價格，不會造成被上訴人損失，故不存在因果關(guān)系。被上訴人的交易品種、交易模式也表明被上訴人所受損失與內(nèi)幕交易之間沒有因果關(guān)系。
一審法院認為，證券市場中因果關(guān)系不同于傳統(tǒng)的民事因果關(guān)系。首先，證券市場主體人數(shù)眾多、交易迅速、成交量大。作為一個以計算機網(wǎng)絡(luò)技術(shù)為基礎(chǔ)的市場，大多數(shù)證券交易是通過集合競價和連續(xù)競價，采取交易所主機撮合方式而完成的，內(nèi)幕交易行為人與受害人并不直接對應(yīng)或接觸。因此，投資者交易的股票無法與內(nèi)幕交易行為人交易的股票完全一一對應(yīng)。其次，在證券市場中，投資者的損害主要表現(xiàn)為證券價格的下降或上升，但是影響證券價格的因素非常多，往往是多種原因相互交織引起證券價格波動。在這種情況下，由投資者通過證據(jù)去證明內(nèi)幕交易的因果關(guān)系幾乎不可能，相當于架空了內(nèi)幕交易懲罰制度，不符合立法的本意。
我國目前法律法規(guī)或者司法解釋并未對內(nèi)幕交易與投資者損失的因果關(guān)系方面作出具體明確規(guī)定，但與此最相類似、同樣涉及證券市場投資者民事賠償?shù)摹蹲罡呷嗣穹ㄔ宏P(guān)于審理證券市場因虛假陳述引發(fā)的民事賠償案件的若干規(guī)定》第十八條對因果關(guān)系作出如下規(guī)定：“投資人具有以下情形的，人民法院應(yīng)當認定虛假陳述與損害結(jié)果之間存在因果關(guān)系：(一)投資人所投資的是與虛假陳述直接關(guān)聯(lián)的證券；(二)投資人在虛假陳述實施日及以后，至揭露日或者更正日之前買入該證券；(三)投資人在虛假陳述揭露日或者更正日及以后，因賣出該證券發(fā)生虧損，或者因持續(xù)持有該證券而產(chǎn)生虧損”。根據(jù)該規(guī)定，具備一定條件的情況下，推定因果關(guān)系的成立。
考慮到上述因素，一審法院認為，在認定內(nèi)幕交易與投資者損失的因果關(guān)系方面，亦應(yīng)采用推定因果關(guān)系的做法。基于有效市場理論，假定證券及期貨市場的價格受所有投資公眾可獲知的公開信息的影響，交易時不披露內(nèi)幕信息，會在極大程度上影響市場價格的真實性。因此，存在內(nèi)幕交易行為應(yīng)當推定為會影響到投資者所投資的交易品種價格，進而造成投資者的損失。具體而言，在內(nèi)幕信息具有價格敏感性的情況下，在內(nèi)幕交易行為人實施內(nèi)幕交易行為的期間，如果投資者從事了與內(nèi)幕交易行為主要交易方向相反的證券交易行為，而且投資者買賣的是與內(nèi)幕信息直接關(guān)聯(lián)的證券、證券衍生產(chǎn)品或期貨合約，最終遭受損失，則應(yīng)認定內(nèi)幕交易與投資者損失具有因果關(guān)系。
光大證券公司還提出，當日內(nèi)幕交易時間段，光大證券公司交易IF1309和IF1312的數(shù)量遠遠低于市場成交總量，每分鐘交易IF1309和IF1312的數(shù)量又較為平均，因此并不會導(dǎo)致大盤價格下降，與被上訴人損失之間沒有因果關(guān)系。另外，光大證券公司于14時22分發(fā)布公告前后，相關(guān)市場價格走勢呈平穩(wěn)下跌趨勢，沒有明顯地突變，說明無論光大證券公司是否公開內(nèi)幕信息，對市場價格走勢不會產(chǎn)生較大影響，故投資者交易受損并非光大證券公司內(nèi)幕交易行為所致。一審法院認為，內(nèi)幕交易中，交易總量的大小、交易數(shù)量是否平均，對因果關(guān)系的認定并無影響，因為立法禁止從事內(nèi)幕交易行為，并未區(qū)分上述具體實施因素，而是考慮到內(nèi)幕交易破壞證券市場交易制度的公平性，影響到一般投資人對證券市場公開、公正、公平的信賴。在采用推定因果關(guān)系的情況下，上述具體交易數(shù)量與具體交易模式，對于與內(nèi)幕信息直接關(guān)聯(lián)的交易品種，并不影響因果關(guān)系的認定，最多在賠償責(zé)任限額方面對內(nèi)幕交易行為人有影響。另外，在本案較短的內(nèi)幕交易期間內(nèi)，光大證券公司也沒有舉證證明存在其他市場風(fēng)險因素的明顯介入，故其以自身交易模式為由否認因果關(guān)系存在的觀點，一審法院不予支持。
與因果關(guān)系密切相關(guān)的一個問題是交易品種直接關(guān)聯(lián)性問題。本案中，上訴人所交易的宏源證券系滬深300指數(shù)成份股，與光大證券公司所交易的股指期貨空頭合約IF1309、IF1312以及50ETF以及180ETF并不相同。一審法院認為，在交易品種不同的情況下，需要進一步區(qū)分認定交易品種之間的關(guān)聯(lián)關(guān)系。如果一種交易品種以內(nèi)幕交易信息相關(guān)品種的價格為基礎(chǔ)的，或者兩者之間存在明顯的價格互動關(guān)系的，可以認定兩個投資品種之間存在直接關(guān)聯(lián)性。如果缺乏上述條件，則應(yīng)認定為不存在直接關(guān)聯(lián)性。
針對滬深300指數(shù)成份股，一審法院認為，本案中光大證券公司所交易的IF1309、IF1312股指期貨合約是由中國金融期貨交易所設(shè)計的，其標的為滬深300指數(shù)。該指數(shù)樣本股票選自滬深兩個證券市場，市值覆蓋率高，代表性強，反映了滬深兩個市場整體走勢。在股指期貨與滬深300指數(shù)及其成份股價格互動關(guān)系方面，應(yīng)考慮以下多方面因素：1、基于期貨的原理，期貨價格與現(xiàn)貨價格存在一個互相影響機制。股指期貨的功能之一是價格發(fā)現(xiàn)，即通過在公開、高效的股指期貨市場中眾多投資者的競價，有利于形成更能反映股票真實價值的股票價格。許多時候期貨合約的價格可以作為現(xiàn)貨價格的晴雨表，與現(xiàn)貨價格存在一個雙向價格發(fā)現(xiàn)的關(guān)系。2、股指期貨市場與股票市場是相對獨立的市場，兩者在開戶要求、交易規(guī)則方面相差較大，股指期貨交易對投資者有更高的專業(yè)要求。股指期貨與滬深300指數(shù)成份股之間不存在直接轉(zhuǎn)換關(guān)系，即無法像ETF一樣，可以日內(nèi)在同一個市場通過一攬子成份股互換的方式進行ETF的申購贖回。在ETF申贖過程中，股票的所有權(quán)是發(fā)生實際變化大的，而在股指期貨合約的交易過程中，現(xiàn)貨股票沒有發(fā)生所有權(quán)變動。3、成份股被選入滬深300指數(shù)時，采用分級靠檔的方法，即根據(jù)自由流通股本所占A股總股本的比例(即自由流通比例)賦予A股總股本一定的加權(quán)比例，以使用以計算指數(shù)的股本保持相對穩(wěn)定。由于加權(quán)比例不同，每個成份股的價格變動會受到各方面因素尤其是該股票自身基本面影響，不會與滬深300指數(shù)同步漲跌。
考慮上述因素，基于本案的實際情況，一審法院認為，光大證券公司交易的IF1309、IF1312股指期貨合約，與滬深300指數(shù)的成份股價格關(guān)聯(lián)性極為微弱，無法認定存在法律上認可的因果關(guān)系，理由如下：1、光大證券公司在內(nèi)幕交易時間段所交易的IF1309、IF1312交易量極小。在考慮跨品種尤其是成份股賠償時，首先應(yīng)考慮成交量因素。根據(jù)查明的事實，當日內(nèi)幕交易時間段內(nèi)，光大證券交易的IF1309合約6077張，與該時間段市場總成交量437499張相比所占比例為1.39%，交易的IF1312合約163張，與該時間段市場總成交量9065張相比所占比例為1.80%。相對于ETF占比較大的交易量，股指期貨占比較小的交易量對于滬深300指數(shù)的影響是極為有限的，對某個指數(shù)成份股價格的影響更是微不足道。2、就套利機制而言，現(xiàn)貨指數(shù)偏離較大的情況下，股指期貨也可以進行期現(xiàn)套利，這會引起相應(yīng)的成份股買賣，發(fā)生股票所有權(quán)變動。但是，套利操作存在買賣手續(xù)費，沖擊成本、資金利息等成本，實際操作時要考慮是否存在套利區(qū)間。經(jīng)觀察光大證券公司內(nèi)幕交易時間段的每一時點，股指期貨合約價格與滬深300指數(shù)的基差小于或約等于20點，這種情況下難以涵蓋期現(xiàn)套利的交易成本，即其他市場參與者難以通過滬深300指數(shù)成份股的一攬子買賣進行套利，因此不會直接引起成份股價格的變動。3、在本案庭審中，經(jīng)一審法院多次釋明后，上訴人均未能提供任何證據(jù)包括學(xué)術(shù)論文、數(shù)據(jù)模型、專家意見等，證明相關(guān)股指期貨合約與滬深300成份股之間在價格上的直接關(guān)聯(lián)性。
綜上，一審法院認為上訴人所交易的滬深300的成份股，與光大證券公司內(nèi)幕交易所涉及的IF1309、IF1312不具有直接關(guān)聯(lián)性，上訴人交易此類股票受到損失與光大證券公司的內(nèi)幕交易行為之間不具備法律上可以認定的因果關(guān)系，故上訴人無法獲得賠償。一審法院判決：對董勝的全部訴訟請求不予支持。
二審中，當事人沒有提交新的證據(jù)。
本院經(jīng)審理查明，2013年8月16日上午11時32分，21世紀網(wǎng)刊發(fā)表的標題為《A股暴漲：光大證券自營盤70億烏龍指》的報道中并不包含光大證券公司董事會秘書梅鍵否認“烏龍指”的言論。梅鍵的言論系當日11時59分左右其在與大智慧記者通話時作出。一審查明的其他事實屬實，本院予以確認。
本院認為，本案二審中存在如下爭議焦點：1.從2013年8月16日11時05分至當日上午交易結(jié)束，上訴人從事的投資交易是否屬于能夠獲得內(nèi)幕交易賠償?shù)姆秶?.上訴人在系爭內(nèi)幕交易時間段內(nèi)所交易的證券品種是否屬于本案系爭內(nèi)幕交易的賠償范圍。
關(guān)于上訴人在2013年8月16日11時05分至當日上午交易結(jié)束從事的投資交易能否獲得賠償?shù)膯栴}，本院認為，本案中，相關(guān)監(jiān)管部門對于光大證券公司2013年8月16日全天的交易行為進行了全面的調(diào)查，在此基礎(chǔ)上認定光大證券公司當日13時開市后，至14時22分的交易行為構(gòu)成內(nèi)幕交易行為。沒有證據(jù)表明光大證券公司上午時段的交易行為也屬于違法違規(guī)行為。只要該交易行為沒有違法違規(guī)之處，即使引起了市場的波動，或者產(chǎn)生了巨額盈利，也不具有可責(zé)難性。因此，光大證券公司對于投資者于當日上午從事的交易行為造成的損失，無需承擔內(nèi)幕交易賠償責(zé)任。上訴人的此節(jié)上訴理由不能成立，本院不予支持。
關(guān)于上訴人在系爭內(nèi)幕交易時間段內(nèi)交易的“宏源證券”股票是否屬于本案系爭內(nèi)幕交易的賠償范圍問題，本院認為，內(nèi)幕交易民事責(zé)任中，只有當投資者交易的投資品種與內(nèi)幕交易的品種之間具有直接關(guān)聯(lián)時，投資者才可能獲得賠償。本案中，上訴人交易的“宏源證券”股票與光大證券公司內(nèi)幕交易的股指期貨合約IF1309、IF1312并不相同。股票交易與股指期貨交易分屬不同的市場，兩者的在價格形成機制上存在重大區(qū)別。上訴人亦未能舉證證明股指期貨與股指期貨成份股之間在價格變化上存在直接關(guān)聯(lián)性。一審法院據(jù)此認定上訴人交易的“宏源證券”股票不屬于可以獲賠的范圍，并無不當。上訴人的此節(jié)上訴理由不能成立，本院不予支持。
另，上訴人稱光大證券公司應(yīng)當承擔懲罰性賠償責(zé)任，但該主張缺乏相應(yīng)的法律依據(jù)，本院亦不予支持。
綜上所述，上訴人董勝的上訴請求不能成立，應(yīng)予駁回；一審判決認定事實基本清楚，適用法律正確，應(yīng)予維持。依照《中華人民共和國民事訴訟法》第一百七十條第一款第一項規(guī)定，判決如下：
駁回上訴，維持原判。
二審案件受理費人民幣887.72元，由上訴人董勝負擔。
本判決為終審判決。
審判長 董 庶
審判員 黃 海
審判員 許曉驍
二〇一七年三月十二日
書記員 石 琳
附：相關(guān)法律條文
附：相關(guān)法律條文
《中華人民共和國民事訴訟法》
第一百七十條第二審人民法院對上訴案件，經(jīng)過審理，按照下列情形，分別處理：
（一）原判決、裁定認定事實清楚，適用法律正確的，以判決、裁定方式駁回上訴，維持原判決、裁定；
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